来源 产业资本

　　一则立案通公告让这家券商的互联网+转型或添变数 。

　　近日 ，湘财股份（600095．sh）发布公告称，全资子公司湘财证券因涉嫌违反证券账户实名制的规定遭证监会立案。

　　巧合的是
，该起立案正好发生在上交所恢复对湘财股份换股吸收大智慧（601519．sh）并配套募资审核的关键节点，无疑给顺利过会又增加了不确定性
。

　　值得一提的是 ，今年以来湘财证券已经多次因合规问题被监管部门警示
，而其违规的重灾区是证券经纪业务，该业务占湘财证券营收的半壁江山。

　　“立案仅代表监管启动调查程序 ，最终的违法违规程度仍需等待会里的调查结论 。 ”华北某头券商分析人士表示
，“只有在结论的基础上才会给予相应处罚
。”

　　据了解，参考过往同类案例 ，若查实相关违规行为
，监管可采取责令整改与罚款等措施，相关责任人也可能同步受到追责。

　　这意味着 ，随着监管立案调查的大幕拉开
，湘财股份的互联网+转型之路或将不会平坦 。

　　年内领4张“红牌
”

　　据公开资料，今年以来 ，监管机构已经对湘财证券亮出了四次“红牌”
。

　　前三次分别是：6月24日，湘财证券广州大道北营业部因误导性营销与违规推荐私募产品等被广东证监局出具警示函。

　　一个多月前的4月3日
，湘财证券总公司因在经纪业务展业过程中业务风险揭示不足，对分支机构及从业人员招聘 、营销活动、投顾业务等方面管控不到位；在相关投诉处理过程中对过往业务办理不规范等收到中国证监会湖南监管局的警示函 。

　　3月5日 ，宁波证监局对湘财证券宁波曙光路证券营业部王任科出具警示函
。理由是王任科在湘财证券宁波曙光路证券营业部从业期间
，存在委托证券经纪人以外的第三方进行投资者招揽活动的情形。

　　事实上，作为湘财股份旗下的支柱型业务 ，湘财证券对上市公司意义重大 。

　　数据显示
，2025年，湘财股份营收为24.2亿元 ，其中湘财证券收入21.24亿元
，贡献率超过九成
。同期，归母净利润4.64亿元 ，而湘财证券又取得了5.3亿元的归母净利润
，这意味着湘财股份的其他业务为亏损。

　　由此可见，湘财证券对湘财股份的重要性 ，前者的任何风吹草动必然会牵动后者股价的神经 。本次证监会对湘财证券立案后的一个工作日内，湘财股份股价大跌约7%
，市值蒸发17亿元。

　　尽管湘财股份在上述立案告知公告中称，“目前公司及子公司经营情况正常 ” ，看似不受立案影响
。但问题在于湘财证券为何频繁触及监管红线？

　　从违反账户实名制规定
，到开展经纪业务中风险揭示不足，再到允许证券经纪人以外的第三方招揽投资者 ，以及个别员工在金融产品营销过程中做出误导性陈述
，向不符合投资者适当性要求的客户推荐私募基金产品等。

　　这些违规行为共同揭露出：过去一段时间，湘财证券在追求业绩与合规间出现了偏差 。

　　这或许又坚定了湘财股份向互联网+转型的步伐
。

　　“靠天吃饭
”放大业绩波动

　　如今 ，湘财股份急于拿到一个亮眼业绩
，这与其正在推进的一笔重磅合并不无关系。

　　2025年3月29日，湘财股份向外界公布了换股吸收合并大智慧的交易预案 。

　　其核心内容是 ，湘财股份为本次交易预案配套募资不超过80亿元的同时
，大智慧股东将以1：1.27的比例换持湘财股份的股票
。

　　交易完成后，大智慧将终止上市并注销法人资格 ，其全部资产
、负债和业务等将由湘财股份承继。

　　该交易预案于2025年10月获湘财股份股东大会审议并通过，但今年3月底因相关财务数据已过有效期被中止审核 。

　　5月11日
，湘财股份更新财务数据后，上交所已恢复审核
。

　　但决定这起“合并能否通关”的因素 ，除了监管机构的正常审核之外
，最关键的还是湘财股份的业绩表现。毕竟80亿元募集规模已超过多数A股IPO企业的募资体量 。

　　但不幸的是，自2020借壳哈高科以来 ，湘财股份的业绩表现并不理想
。

　　数据显示
，2021年-2024年，支柱型业务湘财证券的营收从20.45亿元降至16.5亿元 ，净利润从6.94亿元降至2.43亿元。

　　2025年
，受益于资本市场活跃度提升，湘财证券才取得21.24亿元营收与5.3亿元净利润的好成绩 。

　　今年上半年又再接再厉 ，预计录得4.5亿元-6亿元的归母净利润
，相当于用上半年时间赚回了去年一年的钱。

　　看似前途一片光明，但需注意的是 ，湘财证券的前两大营收板块均深受市场行情的影响
。

　　据2025年年报，湘财证券前两大板块分别为经纪业务与自营投资业务的合计占比约79%。

　　其中
，经纪业务又与市场行情冷热高度相关，2025年以来正好碰上A股“科技结构牛 ”行情 ，该板块营收自然水涨船高 。

　　而在自营投资业务中
，湘财证券主要以配置高评级债券及大盘蓝筹股的基金为主，同样与市场行情同频共振
。

　　此前的2022年 ，湘财证券的自营投资业务就曾受过重创
，板块营收从上一年的5.82亿元直降至2214万元，主要原因是“受证券市场行情影响
”。

　　与头部证券公司相比 ，湘财证券在平滑业绩波动的“投行业务”与“资管业务 ”明显占比过低
，2025年这两项业务合计占营收比仅5% 。

　　属于典型的“靠天吃饭
”
。行情好时，湘财证券业绩就表现亮眼；行情差时 ，湘财证券业绩又将深陷谷底。

　　这一起伏不定的营收结构
，也为湘财股份日后的业绩高波动埋下隐患 。

　　“流量+牌照”联姻的双重挑战

　　实际上，湘财证券与大智慧的“联姻 ”是彼此需要
。

　　作为一家区域性中小型券商 ，湘财证券在招揽投资者以及拓展多元化业务时有着天然短板。

　　这一短板在当前证券行业“马太效应
”强化的背景下又被放大了 。

　　同时，大智慧作为持续亏损的第二梯队金融信息服务公司
，同样急于找到新的变现途径
。

　　早在2014年，大智慧原计划以约85~90亿元收购湘财证券100%股权 ，结果因大智慧的财务造假而流产。

　　2020年
，湘财股份又在借壳上市首年便斥资25.37亿元收购大智慧15%股份，拿到第二大股东席位 。

　　后续 ，湘财股份一度将大智慧的持股比例从15%降至12.66%
，并于2024年12月抛出一份“清仓式”减持的计划，但最终替代该减持计划的却是“100%换股吸收合并 ”方案。

　　这说明 ，双方都清楚彼此的互补价值
。但“联姻”的挑战在于换股吸收合并的成本是否过高？以及业务整合后能否实现“1+1>2
”的效果？

　　湘财股份今年5月更新后的《交易预案（修订稿）》对吸收合并的交易交易定价仍是“湘财股份为7.51元/股、大智慧为9.53元/股
，双方换股的比例为1.27”。

　　《产业资本》按大智慧19.89万股的股本计算，这笔关联交易的总价值高达189.57亿元 。

　　可现实的情况是 ，2021~2025年的四个完整财年中
，大智慧营收停滞，且持续亏损
。

　　相对于189.57亿元的交易定价 ，大智慧截至2025年年底的净资产仅有13.36亿元，这意味着这笔交易的商誉将高达176.21亿元。

　　合并后
，一旦大智慧业绩不及预期，这笔巨额商誉将会是悬挂在湘财股份身边的一颗定时炸弹 。

　　值得注意的是 ，即便顺利完成合并
，湘财股份就一定能释放“流量+证券牌照 ”的威力吗？

　　这并非一件板上钉钉的事，因为相较于2015年东方财富收购西藏同信证券时互联网券商的高增长 ，如今这对组合的吸引力已大不如前
。

　　当前
，互联网券商的用户已迈入存量市场。第三方平台显示证券类APP月活自2024年达到1.82亿的高峰后持续回落 。

　　加之，同花顺与东方财富断崖式领先的头部虹吸效应 ，这使得第三大金融信息平台的发展天花板严重被抑制
。

　　同时
，当前互联网券商流量的竞争也十分焦灼。基本上网上开户的投资者都有自己的考量与选择 。

　　据易观千帆统计，2025年 ，年平均月活400万以上的证券类APP就有11家
。

　　或许
，湘财证券与大智慧的结合能实现“流量与交易
”的双赢，但这种胜率又会有多高？目前也很难量化。